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广州天赐高新材料股份有限公司 接洽债券 2025 年追踪评级论说 中鹏信评【2025】追踪第【290】号 01                 信用评级论说声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成托福干系外，本评级机构及评级从业东谈主员与评级对象不存 在职何足以影响评级行动零丁、客不雅、刚正的关联干系。 本评级机构与评级从业东谈主员已履行遵法访问义务，有充分原理保证所出具的评级论说遵循了真正、客不雅、 刚正原则，但不合评级对象过甚接洽方提供或已肃肃对外公布信息的正当性、真正性、准确性和竣工性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级法度和使命要领对评级末端作出零丁判断，不受任何组织或个东谈主的影响。 本评级论说不雅点仅为本评级机构对评级对象信用状态的个体主张，不看成购买、出售、握有任何证券的 提议。本评级机构不合任何机构或个东谈主因使用本评级论说及评级末端而导致的任何损失负责。 本次评级末端自本评级论说所注明日历起奏效，灵验期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续期间变更信用评级。本评级机构领导报 告使用者应实时登陆本公司网站温煦被评证券信用评级的变化情况。 本评级论说版权归本评级机构整个，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除托福评级协议商定外， 未经本评级机构书面答允，本评级论说及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务行径或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司 评级末端                                  评级不雅点                                          本次品级的评定是商量到：广州天赐高新材料股份有限公司（以下简                    本次评级        前次评级                                          称“天赐材料”或“公司”，股票代码：002709.SZ）稳居电解液行  主体信用品级                   AA     AA      业龙头地位，受益于下流锂电行业需求的握续增长，公司锂离子电板  评级猜测                   稳定       稳定      材料家具产销量不断攀升，且公司握续加强产业链一体化布局和业务  天赐转债                     AA     AA      协同，增强市集竞争力。但中证鹏元也温煦到，电解液及正极材料行                                          业仍面对供需步地失衡的市集步地，家具盈利空间进一步压缩，公司                                          盈利水平握续承压，2024 年营业收入和净利润均彰着下滑；此外，公                                          司在产能哄骗率偏低的情况下连续彭胀产能，存在一定资金压力，总                                          债务限制上升，需握续温煦市集竞争加重及产能消化等风险。                                       公司主要财务数据及筹划（单元：亿元） 评级日历                                  技俩                  2025.3     2024      2023       2022                                       总金钱                  242.62   239.53    239.77     255.31                                       总债务                   70.39    66.45     60.69      51.03                                       营业收入                  34.89   125.18    154.05     223.17                                       净利润                    1.47     4.78     18.42      58.44                                       经营行径现款流净额             -1.22     8.82     22.74      41.64                                       净债务/EBITDA               --     1.29      0.41      -0.36                                       EBITDA 利息保险倍数            --     9.01     17.08      97.04                                       总债务/总成本             34.49%    33.27%   30.89%     28.44%                                       FFO/净债务                  --   48.61%   125.37%   -198.23%                                       EBITDA 利润率               --   15.52%   21.56%     32.93%                                       总金钱答谢率                   --   3.61%    10.18%     35.24%                                       速动比率                   1.64     1.61      1.47       1.50                                       现款短期债务比                1.86     2.06      2.75       7.22 接洽状貌                                  销售毛利率               19.21%    18.89%   25.92%     37.97%                                       金钱欠债率               44.89%    44.37%   43.36%     49.72%                                       注：2022 年净债务/EBITDA、FFO/净债务筹划为负，系净债务为负数所致。  技俩负责东谈主：邹火雄                            贵寓开端：公司 2022-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元  zouhx@cspengyuan.com                 整理  技俩组成员：张蓉  zhangr @cspengyuan.com  评级总监：  接洽电话：0755-82872897 正面 ?    不才游需求增长的驱动下，公司锂离子电板材料产销量连续增长，市集需求仍有增漫空间。2024 年众人能源电板及储      能电板出货量均握续增长，带动公司 2024 年锂离子电板材料销量同比增长 29.83%，其中电解液销量同比增长约 26%，      正极材料出货量增长 109%；往常跟着锂电产业的握续发展，众人能源电板及储能电板出货量等有望连续保握增长，锂      离子电板材料需求量仍有一定增漫空间。 ?    公司凭借完善的产业链一体化及横向协同的业务布局构建了一定的成本上风，电解液市占率仍稳居行业第一，握续强      化市集竞争力。公司握续优化从基础化学材预想核心家具的全链条布局，通过自产主要家具的核心要道原材料，并构      建轮回产业链体系，握续擢升成本竞争上风，在锂离子电板行业高度竞争周期中稳居电解液市占率第一。此外，公司      日化材料中甲牛系列表活家具批量供应跨国大客户，为公司盈利作念出孝顺。 温煦 ?    由于原材料及家具价钱握续下降，公司功绩大幅下滑，面对较大的经营压力，需握续温煦主要原材料价钱波动和行业      供需步地的变动情况。2024 年受核心原材料碳酸锂价钱握续下降影响，以及锂电板行业产能开释较快加重市集竞争，      公司电解液家具价钱握续下滑，家具盈利空间进一步压缩，公司主要原材料六氟磷酸锂具有周期性强的特征，往常需      握续温煦原材料价钱波动及电解液、正极材料行业供需步地变化对公司盈利形成的影响。 ?    应收款项占总金钱比重较高，占用较多营运资金，同期原材料及家具价钱握续裁汰，需温煦信用减值和存货跌价风险。      占用，且存在客户经营不善货款难以收回的情况，2024 年公司计提信用减值损失 1.23 亿元。2024 年公司主要原材料碳      酸锂及锂离子电板材料家具价钱大幅下滑，且存在开拓恒久闲置情况，2024 年公司已计提金钱减值准备 1.84 亿元，预      计短期内原材料及公司家具价钱仍会低位运转。 ?    产能哄骗率不高但仍有一定在建产能，在建技俩推动债务限制增长，需握续温煦公司产能消化情况及技俩建造产生的      资金压力。限制 2024 年末，公司已形成 124.16 万吨锂离子电板材料瞎想年产能，同比增长 37.10%，但频年电解液和      正极材料行业市集竞争强烈，公司产能哄骗率不高，且当今仍有一定在建产能，需温煦技俩投产后产能消化情况，此      外技俩建造仍需插足一定资金，公司外部融资力度加大，总债务限制握续增长。 ?    收入对第一大客户依赖度仍较高。2024 年公司对第一大客户宁德时间的销售收入占比降至 39.96%，但仍处于较高水      平，若其往常经营状态发生变化、需求下降或相助意向变更将对公司盈利稳定性产生较大不利影响。 往常猜测 ?    中证鹏元赐与公司稳定的信用评级猜测。咱们觉得公司在往常一段时候内仍将保管电解液行业龙头企业地位，市占率      仍能保管较高水平，业务市集竞争力保管较强。 同行相比（单元：亿元）     筹划         天赐材料（002709.SZ）      新宙邦（300037.SZ）     瑞泰新材（301238.SZ）     总金钱                    239.53             176.23              100.14     营业收入                   125.18              78.47               21.02     营业收入增速                -18.74%             4.85%              -43.47%     净利润                      4.78               9.52                1.12     净利润增速                 -74.03%             -5.80%             -78.16%     销售毛利率                  18.89%             26.49%              19.90% 金钱欠债率                           44.37%                   41.99%                    25.72% 注：上表数据均为 2024 年度/2024 年末财务筹划。 贵寓开端：Wind，中证鹏元整理 本次评级适用评级方法和模子 评级方法/模子称呼                                                                          版块号 化工企业信用评级方法和模子                                                         cspy_ffmx_2023V1.0 外部极端扶直评价方法和模子                                                         cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已闪现于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及末端 评分要素                              评分品级            评分要素                        评分品级             宏不雅环境                            4/5          初步财务状态                       8/9             行业&经营风险状态                       5/7            杠杆状态                       8/9   业务状态                                            财务状态              行业风险状态                         4/5            盈利状态                        强              经营状态                           5/7          流动性状态                        6/7 业务状态评估末端                                    5/7   财务状态评估末端                            8/9             ESG 要素                                                                     0   休养要素      首要极端事项                                                                     0             补充休养                                                                       0 个体信用状态                                                                                 aa 外部极端扶直                                                                                 0 主体信用品级                                                                                AA 注：（1）各筹划得分越高，暗示弘扬越好。 本次追踪债券概况 债券简称         刊行限制（亿元）             债券余额（亿元）               前次评级日历       债券到期日历 天赐转债         34.1050              34.1008                2024-06-06   2027-09-22 一、 债券召募资金使用情况   “天赐转债”召募资金议论用于建造年产15.2万吨锂电新材料技俩、年产2万吨双氟磺酰亚胺锂技俩、 年产6.2万吨电解质基础材料技俩、年产4.1万吨锂离子电板材料技俩（一期）、年产6万吨日化基础材料 技俩（一期）及补充流动资金。左证公司2024年3月26日发布的接洽公告，公司拟对年产4.1万吨锂离子电 池材料技俩（一期）的工艺进行转变升级，该技俩需再行办理建造、环保、安全等方面的备案以及审批 手续，拟将该技俩的完工时候延长至2025年末。限制2024年末，年产4.1万吨锂离子电板材料技俩（一期） 已进入工场详设阶段，同期进行开拓选型采购，除此技俩外，其余募投技俩均已完工并插足使用。   左证公司于2025年4月15日发布的《广州天赐高新材料股份有限公司2024年度召募资金存放与内容使 用情况的专项论说》，限制2024年末，扣除暂时补充流动资金2.00亿元，天赐转债召募资金专项账户余额 为5.92亿元（包含净利息收入251.42万元）。 二、 刊行主体概况 仍为徐金富先生，限制2025年3月末，徐金富先生径直握股比例达36.50%。跟着公司回购不自负股权引发 解锁条目的限制性股票及可转债转股，限制2025年3月末，公司注册成本和股本均减少至19.14亿元。限制   追踪期内公司主营业务未发生首要变化，仍主要从事精熟化工新材料的研发、出产和销售，主要产 品包括锂离子电板材料、日化材料及特种化学品。 表1 主要子公司 2024 年末/2024 年主要财务筹划（单元：亿元）      公司称呼        注册成本    握股比例      主营业务   总金钱      净金钱     营业收入     净利润 九江天赐高新材料有限公司      4.55   100.00%    化工    125.31   85.55   108.04    1.13 贵寓开端：公司 2024 年年度论说，中证鹏元整理 三、 运营环境    宏不雅经济和策略环境   内需，推动经济安祥朝上、结构向优 平。一揽子存量策略和增量策略握续发力、靠前发力，后果渐渐闪现。出产需求连续规复，结构有所分 化，工业出产和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保握韧 性，摧毁超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型进程中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高本事产业稳步增长，债务和地产风险有所下降，国际进出状态风雅，市集活力信心增强。二季 度外部时局严峻复杂，关税策略和大国博弈下出口和闲静率或面对压力。国内新旧动能转移，灵验需求 不及，经济的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅策略愈加积极，加速推动一揽子存量策略和增量策略落 实，进一步扩内需尤其是提振摧毁，效力稳管事、稳企业、稳市集、稳预期，以高质地发展的详情味应 对各式概略情味。二季度货币策略连续保管限度宽松，保握流动性充裕，推动通胀谦和回升，连续稳定 股市楼市，成就新式策略性金融用具，扶直科技转变、扩大摧毁、稳定外贸等。财政策略握续使劲、更 加过劲，财政刺激有望加码，增多刊行超恒久罕见国债，扶直“两新”和“两重”规模，扩大专项债投 向规模和用作技俩成本金范围，同期鼓动财税体制纠正。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房， 握续使劲推动房地产市集止跌回稳。科技转变、新质出产力规模要因地制宜推动，握续增强经济新动能。 面对外部冲击，我国将以更铁心度促进摧毁、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲灵验的策略搪塞外部 环境的概略情味，猜测全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。   详见《关税博弈，执意作念好我方的事情——2025年二季度宏不雅经济猜测》。    行业环境   （一）锂离子电板材料行业 格进一步下降，且保握低位运转；猜测未回电解液市集限制有望保握增长态势，供需步地有望改善，行 业内企业盈利才气或将擢升   在锂电板需求驱动下，2024年我国锂离子电板电解液出货量保握增长，且增速有所擢升，但行业仍 处于强烈的竞争步地。EVTank数据炫夸，2024年众人新能源汽车销量同比增长24.4%至1,823.6万辆，增 速进一步放缓，其中中国新能源汽车销量占众人比重擢升至70.5%，带动众人新能源能源电板出货量同比 增长21.5%至1,051.2GWh；猜测2025年众人新能源汽车销量进一步增至2,239.7万辆，2030年有望达4,405.0 万辆。储能电板方面，EVTank数据炫夸，2024年众人储能电板出货量为369.8GWh，同比增长64.9%，增 速较上年有所擢升，其中中国企业储能电板出货量占众人比重为93.5%，猜测2030年众人储能电板出货量 为1,550.0GWh。在锂离子电板尤其是储能电板需求增多的带动下，2024年众人锂离子电板电解液出货量 同比增长26.7%至166.2万吨，其中中国锂离子电板电解液出货量为152.7万吨，同比增长34.2%，增速进一 步擢升，猜测2025年电解液出货量保握增长态势。由于国内锂电产能供给较大，国际锂电产业发展空间 较大且盈利性高，以及国际关于锂电产业链原土化的要求较高，推动国内锂电产业链企业国际化布局， 但需温煦逆众人化对众人供应链稳定形成的影响以及好意思国加征平等关税等所产生的影响。产业鸠合度方 面，左证EVTank数据，2024年中国电解液行业CR10降至87.9%，新进入企业有石大捷华、威海财金和永 太科技，市集竞争进一步加重，头部企业凭借产业链上风、品牌上风、资金上风、成本上风和本事上风 等壮健市集份额，2024年前四名企业仍轮番为天赐材料、比亚迪、新宙邦和瑞泰新材，其中天赐材料市 场份额较上年有所下降。   跟着主要原材料六氟磷酸锂价钱着落及家具供需矛盾等要素影响，2024年电解液价钱核心下移，全 年保管低位运转，行业企业盈利空间有限。左证EVTank数据，2024年末众人六氟磷酸锂内容灵验产能为 部分过期产能的淘汰，往常六氟磷酸锂的供需干系或迎来相对偏紧的地方，猜测六氟磷酸锂价钱或迎来 上行，但涨幅有限，仍需温煦电解液价钱变动情况。 图1 2024 年国内电解液出货量增长情况           图2 2024 年以回电解液及六氟磷酸锂价钱低位运转         锂离子电板电解液（左）   增速（右） 贵寓开端：EVTank，中证鹏元整理              贵寓开端：Wind，中证鹏元整理        国内正极材料出货量仍握续增长，磷酸铁锂占比握续上升，但行业竞争仍强烈，家具价钱激荡下 行；磷酸铁看成磷酸铁锂迫切的先行者体材料，面对更为强烈的行业竞争，2024年磷酸铁价钱保管低位 运转        受益于下流需求增长，磷酸铁锂领跑正极材料市集。受益于能源及储能市集需求的增长、本事的 转变与冲破，2024年中国正极材料市集出货量为335万吨，同比增长35%。磷酸铁锂材料具有安全性 高、成本低、使用寿命高档上风，跟着碳酸锂价钱的下降，市集份额握续上升。2024年中国磷酸铁锂 正极材料出货量246万吨，同比增长49%，占正极材料总出货量比例近74%；三元正极材料出货量65万 吨，同比仅小幅增长，占正极材料总出货量比例约19%。        行业竞争加重，磷酸铁锂行业价钱激荡，多家企业布局国际市集。因磷酸铁锂本事相对纯属，产 线建造及家具考据周期较短，下流电板企业、上游矿产企业及化工企业纷纷跨界涌入，磷酸铁锂行业 竞争强烈。2024 年磷酸铁锂总体开工率为 61%，对比 2023 年小幅下降，但企业间分化较大，部分高性 能、高性价比产能哄骗率保管在 90%以上，部分价钱不具备竞争力、家具同质化高、无客户资源的产 能空置，更有跨界、小限制企业也曾退出停产。而对比来看，国际市集则存在较大的产能缺口，跟着 国际市集对磷酸铁锂继承度的不断擢升，磷酸铁锂材料出口同比快速增长；左证海关总署数据，2024 年磷酸铁锂正极材料出口 3,285.21 吨，同比增长 182.61%。国内高度竞争的行业步地重迭 2024 年原材 料碳酸锂价钱的握续着落，2024 年磷酸铁锂价钱激荡下行，年度跌幅约 25%。商量到行业内 2024 年除 头部企业外均出现逝世，且当今部分企业已叫停议论新增技俩，猜测磷酸铁锂行业供需步地或将有所 改善，行业利润有望回升。  图3 2024 年磷酸铁锂正极材料步地                                     图4 正极材料价钱变动情况（万元/吨）                   山东丰元                金堂时间    北大先行           富临精工         国轩高科        友山科技                    湖南裕能          龙蟠科技                                    德方纳米                湖北万润  贵寓开端：GGII，中证鹏元整理                                        贵寓开端：Wind，中证鹏元整理 产量188.6万吨，同比增长63%，增速高于国内磷酸铁锂出货量49%的增速。产能方面，2024年国内磷酸 铁行业产能达455.8万吨，全年新增产能投放彰着放缓，2024年国内磷酸铁行业开工率仅为58.84%，同比 增长8.96%，行业举座开工率仍较低。磷酸铁行业竞争更为强烈，前两大厂商湖南裕能、湖北万润市占率 差异约为36%、12%，排在后来的企业市集份额差距不大，其中天赐材料市占率约5%。价钱方面，2024 岁首磷酸铁价钱延续上年下滑趋势，最低跌至1.0万元/吨，年末受原材料成本飞腾和需求回暖推动，价钱 回升至1.1万元/吨，全年均价约1.05万元/吨，较2023年均价下降27.6%。 图5 2024 年磷酸铁产能、产量连续增长                                     图6 2024 年磷酸铁市集竞争步地         产能           产量       产能增速           产量增速                                                                  彩客新能源 贵寓开端：SMM，中证鹏元整理                                           贵寓开端：SMM，中证鹏元整理      （二）日化材料行业      家居及个东谈主照拂市集下流需求妥当，且频年握续增长，跟着国内摧毁水平的擢升，猜测日化材料仍 有一定增漫空间，但日化材料行业鸠合度较低，市集竞争强烈      日化材料主要应用于个东谈主照拂（如洗发水、护发素、沐浴露、洗手液、消鸩杀菌家具、护肤品等） 和家居照拂（如普通家居、衣物的清洁及照拂）规模。家居照拂需求相对稳定，跟着频年个东谈主和家庭卫 生意志的增强，摧毁民风的改变、核心摧毁东谈主群的增多、销售渠谈的多元化，市集对个东谈主照拂产生的需 求握续增长。      我国好意思护市集已从高增长景气赛谈渐渐演变为纯属行业，往常核心是竞争步地优化。据Euromonitor 数据，2023年我国好意思容及个护市集限制为5,480亿元，2022年-2023年增速有所下滑。举座来看，好意思护市集 步地分化，行业鸠合度较低，市集竞争强烈，其上游个东谈主照拂品、化妆品材料供应商鸠合度也较为漫衍。 但频年来，原土个东谈主照拂品、化妆品材料企业的研发水平不断擢升，部分个东谈主照拂品、化妆品材料供应 企业凭借风雅的家具性量进入了跨国个东谈主照拂品、化妆品企业的采购体系。此外，跟着摧毁者对国货物 牌温煦度擢升，国内个护、化妆品市集份额有所擢升，原土个东谈主照拂品、化妆品材料供应商与原土个东谈主 照拂品、化妆品企业的相助更有上风，使得频年来国内个东谈主照拂品、化妆品材料行业保握了较快的增长 速率。 四、 经营与竞争      公司主要家具仍为锂离子电板材料、日化材料及特种化学品，其中锂离子电板材料仍是公司收入的 主要开端。2024年锂离子电板材料产量、销量握续增长，但受原材料价钱波动及市集竞争加重等影响， 家具价钱同比下滑彰着，公司锂离子电板材料营业收入下滑彰着，导致公司营业收入及销售毛利率均大 幅下降。 表2 公司营业收入组成及毛利率情况（单元：亿元）          技俩                     金额       占比         毛利率       金额       占比         毛利率 锂离子电板材料             109.74     87.67%    17.45%   141.04     91.56%    25.26% 日化材料及特种化学品           11.61      9.27%    30.04%    10.17      6.60%    35.84% 其他                    3.84      3.06%    26.19%     2.83      1.84%    23.18% 共计                  125.18    100.00%    18.89%   154.05    100.00%    25.92% 贵寓开端：公司提供      （一）锂离子电板材料业务      锂电下流需求握续增长，公司握续加强研发和产业一体化布局，2024年锂离子电板材料产能及产量 握续增长；公司放缓境内技俩投资建造，但在建技俩仍面对一定的资金需求，且需温煦在建产能消化及 预期收益结束情况   公司主要家具为锂离子电板材料、日化材料及特种化学品，当今主营业务销售模式仍主要为直销并 提供家具本事服务及处罚决议。2024年公司新增一个出产基地，位于眉山市彭山区城西工业园区，主要 出产电解液家具。 表3 公司主要化工园区的家具种类情况 主要化工园区                  经营主体                                  家具种类 湖口县金砂湾工业园               九江天赐、天赐新能源、九江天祺                       日化材料、电板材料 宜春市经济本事开发区              宜春天赐                                  电板材料 衢州国度高新本事产业开发区           浙江天硕                                  电板材料 宜昌市枝江市姚家港化工园            宜昌天赐                                  电板材料 眉山市彭山区城西工业园区            四川天赐                                  电板材料 贵寓开端：公司 2024 年年度论说   公司锂离子电板材料产能及产量握续增长，但产能哄骗率仍不高。锂离子电板材料业务方面，公司 主要销售家具为电解液和正极材料（磷酸铁锂、磷酸铁），出产的六氟磷酸锂及新式锂盐LiFSI以私用为 主，少部分外销给头部客户。伴跟着下流需求的握续增长及公司握续加强研发和产业一体化布局，2024 年公司电解液及正极材料产能及产量连续增长。因电解液和正极材料举座呈现供大于求的步地，市集竞 争强烈，使得公司接洽家具的产能哄骗率仍处于较低水平。 表4 公司锂离子电板材料家具出产情况（单元：吨） 筹划称呼                   2024 年             2023 年                 同比增速 年瞎想产能                       1,241,614               905,598               37.10% 产量                              797,638             618,652               28.93% 产能哄骗率                       39%-60%                39%-63%                     - 贵寓开端：公司 2023-2024 年年度论说，中证鹏元整理   公司境内技俩投资秩序放缓，握续鼓动国际技俩建造。公司频年来产能握续彭胀，扩产家具主要为 电解液、磷酸铁正极材料及锂盐上游材料，限制2024年末，公司已形成124.16万吨锂离子电板材料和 场情况脱期/暂缓部分技俩，内容仅部分产能在建），日化材料及特种化学品无较大在建产能。举座来看， 公司在国内的产能布局仍保管较缓节拍，但在建技俩仍需插足一定例模资金，限制2024年末，公司迫切 技俩议论总投资27.16亿元，尚需插足14.25亿元。在刻下锂离子电板材料市集竞争强烈、家具本事握续迭 代的环境下，公司在建技俩投产后产能消化和结束预期收益方面存在较大的概略情味。此外，公司仍积 极鼓动国际布局，握续鼓动德州天赐年产20万吨电解液技俩和摩洛哥锂电板材料一体化技俩的建造，需 温煦国际投资的策略风险，进而对公司技俩建造程度及往常投资答谢带来的影响。 表5 限制 2024 年末公司迫切建造技俩情况（单元：万元）                                                               技俩猜测 技俩称呼                         谋划产能              实檀越体                        已投资额                                                                总投资 年产 4.1 万吨锂离子电板材料技俩（一期）*      2 万吨/年碳酸亚乙烯酯      浙江天赐            93,485.15     3,866.28 年产 30 万吨磷酸铁技俩                30 万吨/年电板级磷酸铁     宜昌天赐           178,105.68   125,228.09 共计                           -                 -              271,590.83   129,094.37 注 1：年产 4.1 万吨锂离子电板材料技俩（一期）系本期债券募投技俩，拟使用召募资金 8.34 亿元。 注 2：浙江天赐、宜昌天赐差异为“浙江天赐高新材料有限公司”、“宜昌天赐高新材料有限公司”的简称。 贵寓开端：公司提供，中证鹏元整理   公司下搭客户主要为锂电板行业优质企业，2024年公司对第一大客户宁德时间的销售占比下降；产 品销售回款周期拖长，对营运资金形成较大占用 量仍保管在较高水平，2024年电解液销量进取50万吨，同比增长约26%，公司市集份额仍稳居行业第一； 用直销模式，且以国内市集为主，2024年国内市集销售收入占营业收入的比重为95.62%。部分核心客户 结算状貌从银行承兑汇票为主的支付模式转化为银行承兑汇票趋奉供应链金融支付的模式，此外公司核 心客户账期有所拉长，2024年末公司应收款项账面价值（含应收账款和应收款项融资）达55.25亿元，占 期末总金钱的23.07%，应收账款盘活天数增多27.45天。   公司客户群体优质，2024年对第一大客户的依赖度有所下降。公司凭借优质的电解液家具，与众人 最初的能源电板厂商建立了恒久稳定的相助干系，客户群体涵盖宁德时间、LG集团、国轩控股集团有限 公司、中转变航科技集团股份有限公司等国表里知名企业。据SNE Research统计，2024年众人能源电板装 机量鸠合度较高，前五大企业差异为宁德时间（37.9%）、比亚迪（17.2%）、LG新能源（10.8%）、中 转变航（4.4%）和SK On（4.4%）。公司深度绑定宁德时间，客户结构总体稳定，但为裁汰对单一客户的 依赖，2024年公司对第一大客户宁德时间的销售收入占比降至39.96%，前五大客户销售额占比降至 占宁德时间电解液采购量的一半以上，但需崇尚若行业策略或市集环境发生变化，导致宁德时间需求波 动，或在竞争加重的情况下公司主要客户流失且新客户开拓受阻，将对公司经营功绩产生首要不利影响。 表6 公司频年来锂离子电板材料销售情况（单元：吨） 筹划称呼                2024 年                 2023 年                 同比增速 产量                               797,638            618,652                   28.93% 销量                               794,683            612,081                   29.83% 产销率                              99.63%             98.94%                          - 贵寓开端：公司2023-2024年年度论说，中证鹏元整理 布局电解液产业链高下流，握续加强成本上风 原材料碳酸锂价钱握续下降，公司径直材料的采购成本占同期营业成本的比重下降5.90个百分点至71.48%。 材料采购价钱举座呈下行趋势。供应商方面，公司与部分核心原材料的大型供应商相助较为稳定，2024 年前五大供应商采购占比小幅降至33.75%。   频年公司通过内生式构建及外延式投资，布局产业链纵向蔓延和横向业务协同。内生式构建方面， 公司已结束电解质、添加剂、正极材料先行者体等核心要道原材料的自产，同期通过尾料排放的轮回使用， 构建轮回产业链体系，获取握续成本竞争上风。外延式投资方面，公司通过并购具备核心客户或本事优 势的公司，参股上游核心原材料供应商、搭建下流材料轮回产业、横向协同产业链其他材料提供商，进 入正极材料、电板用胶类家具等市集。2024年，公司通过回收废旧锂电板和极片回收碳酸锂约2,000吨， 占公司全年碳酸锂使用量的10.29%，公司向碳酸锂供应商的采购额占比有所裁汰。此外，2024年公司系 统性开展碳酸锂期货套期保值业务，套保决议在公允价值变动损益中响应的金额为6,925.83万元，灵验平 抑价钱下行对公司盈利才气的冲击。   （二）日用材料及特种化学品业务   公司仍是国内日用化学品原材料的主要供应商之一，2024年产销量均有所增长，猜测业务收入随新 家具的批量供应有望握续增长   公司保握了国内液洗材料（日用化学品，如洗发露、洗面奶等）的最初地位。公司日化材料及特种 化学品主要家具包括名义活性剂、硅油、水溶性团聚物、阳离子转换剂、有机硅及橡胶助剂材料等，产 品品类种种，未发生较大变化。   业务发展方面，公司日化材料及特种化学品国内市集径直面对下流出产企业及生意企业进行销售， 国际市集寻求径直进入大型跨国公司的众人采购体系。2024年，跟着清远天赐年产18.5万吨日用化工新材 料技俩的沿途建成，公司日化材料及特种化学品产能有所增长。公司实施深度绑定国表里大客户的营销 策略，主推家具甲牛系列表活家具进入MNC客户供应链体系，2024年日化材料业务收入同比增长9%。但 因日化家具下搭客户考据周期较长，2024年尚未沿途放量，当期产能哄骗率较低，猜测2025年批量供应 后，公司日化材料业务收入有望增长。毛利率方面，因部分原材料价钱飞腾，而日化材料家具价钱波动 弹性较低，2024年日化材料及特种化学品毛利率下降5.80个百分点 表7 公司日化材料及特种化学品业务情况（单元：吨、亿元）  时候       年产能        产量        销量       产能哄骗率     产销率      营业收入    毛利率 注：产能数据与公司年报统计口径不同。 贵寓开端：公司提供，中证鹏元整理 五、 财务分析       财务分析基础评释   以下分析基于公司提供的经致同司帐师事务所（极端庸俗结伙）审计并出具法度无保属主张的2023-   公司金钱限制与核心金钱组成相对稳定，但应收账款及应收款项融资对营运资金形成较大占用，且 计提了大额金钱减值；2024年公司盈利水平受市集强烈竞争而有所下降，需握续温煦往常行业步地变动 情况；债务方面，公司债务限制有所上升，以银行告贷和应付债券为主，各项偿债筹划均有所弱化，但 短期债务压力仍可控       成本实力与金钱质地 类金钱组成，应收款项对营运资金形成较大占用。跟着下搭客户回款账期拖长，公司应收账款限制较大 且有所增长，应收对象主要为锂电板制造商，对营运资金形成较大占用；限制2024年末，公司应收账款 已计提坏账准备2.50亿元。应收款项融资为被背书转让的银行承兑汇票，2024年末应收款项融资限制下降 至6.55亿元。因公司放缓技俩投资秩序，2024年末公司固定金钱及在建工程账面价值计提折旧、减值后略 有下降，占期末总金钱的比重为40.48%。此外，公司还保有一定例模的现款流金钱（含货币资金、大额 存单），为公司运营提供保险。受限金钱方面，限制2024年末，公司受限金钱账面价值共计10.67亿元， 占期末总金钱的比重不高，详尽来看公司举座金钱质地较好。 图7 公司成本结构                                     图8 2025 年 3 月末公司整个者职权组成        总欠债         整个者职权      产权比率（右）                                                           其他    实获利本                                                                   成本公积                                                           润 贵寓开端：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025            贵寓开端：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                            证鹏元整理 表8 公司主要金钱组成情况（单元：亿元） 技俩                      金额          占比        金额              占比           金额            占比 货币资金                  13.57        5.59%        16.20           6.76%     22.90         9.55% 应收账款                  49.09       20.23%        48.70       20.33%        42.95        17.91% 应收款项融资                 9.39        3.87%         6.55           2.74%     11.08         4.62% 存货                    14.12        5.82%        13.64           5.69%     11.72         4.89% 流动金钱共计               113.00       46.58%    108.01          45.09%        99.36       41.44% 固定金钱                  76.34       31.47%        77.54       32.37%        73.95        30.84% 在建工程                  20.10        8.29%        19.44           8.11%     20.13         8.40% 其他非流动金钱                8.77        3.62%        10.06           4.20%     21.79         9.09% 非流动金钱共计              129.62       53.42%    131.52          54.91%       140.41       58.56% 金钱统统                 242.62      100.00%    239.53         100.00%       239.77       100.00% 贵寓开端：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理      盈利才气    受益于下流需求的增长及在建技俩的投产，2024年公司锂离子电板材料产销量握续增长，但因价钱 握续下降，公司锂离子电板材料收入较2023年下降22.19%。毛利率方面，行业竞争强烈，2024年公司销 售毛利率下降7.03个百分点。此外，由于碳酸锂及家具价钱着落，资源轮回业务接洽原材料和库存商品等 计提存货跌价准备1.08亿元；固定金钱中因存在开拓恒久未使用的情况而计提固定金钱损失0.61亿元。综 合来看，2024年末公司净利润同比下降74.03%，EBITDA利润率和总金钱答谢率均大幅下滑。2024年电解 液及正极材料价钱举座呈下滑趋势，且2025年以来仍保管低位运转，公司存在一定的功绩压力。 图9 公司盈利才气筹划情况（单元：%）                               EBITDA利润率          总金钱答谢率 贵寓开端：公司 2023-2024 年审计论说，中证鹏元整理      现款流与偿债才气    公司总债务限制有所增长，以银行告贷和应付债券为主。限制2024年末，公司总债务限制上升至 金存在一定需求，且公司盈利才气握续下降，经营行径需要的短期盘活资金增多，2024年末公司银行借 款限制同比增多。限制2024年末，公司在建技俩仍需插足一定资金，或推升公司债务限制。 表9 公司主要欠债组成情况（单元：亿元） 技俩                    金额        占比           金额               占比                金额            占比 短期告贷                 17.52    16.09%              15.20     14.30%             12.49        12.01% 应付账款                 29.99    27.54%              31.44     29.58%             32.61        31.36% 一年内到期的非流动欠债           6.05     5.55%               4.24      3.99%                4.33       4.16% 流动欠债共计               60.11    55.20%              58.76    55.28%              59.44       57.17% 恒久告贷                 11.38    10.45%              10.41      9.80%                8.94       8.60% 应付债券                 34.39    31.58%              34.13     32.11%             33.02        31.76% 非流动欠债共计              48.79    44.80%              47.53    44.72%              44.53       42.83% 欠债共计                108.90   100.00%             106.29    100.00%            103.97       100.00% 总债务                  70.39    64.64%              66.45     62.51%             60.69        58.37% 其中：短期债务              24.35    34.59%              21.63     32.55%             18.41        30.34%       恒久债务           46.04    65.41%              44.82     67.45%             42.27        69.66% 贵寓开端：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    受公司营业收入和盈利水平下降影响，2024年公司经营行径净流入额大幅下降，FFO亦弘扬疏导趋势； 插足和资金盘活需求增多，公司外部融资限制握续上升，2024年末总债务/总成本、净债务/EBITDA均上 升，FFO/净债务则握续下降。 表10 公司现款流及杠杆状态筹划           筹划称呼                     2025 年 3 月                   2024 年                     2023 年 经营行径现款流净额（亿元）                            -1.22                        8.82                   22.74 FFO（亿元）                                     --                       12.18                   17.06 金钱欠债率                                  44.89%                    44.37%                     43.36% 净债务/EBITDA                                  --                        1.29                    0.41 EBITDA 利息保险倍数                               --                        9.01                   17.08 总债务/总成本                                34.49%                    33.27%                     30.89% FFO/净债务                                     --                   48.61%                    125.37% 经营行径现款流净额/净债务                           -4.71%                   35.19%                    167.11% 目田行径现款流/净债务                            -13.38%                   4.39%                     -60.86% 贵寓开端：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    流动性弘扬方面，2024年以来现款短期债务比握续下滑，但仍在1以上，举座短期偿债压力不大。公 司为上市公司，成本市集融资渠谈盛开，且2025年3月末公司尚未使用的银行授信额度为24.45亿元，大致 赢得一定的流动性扶直。  图10 公司流动性比率情况                           速动比率            现款短期债务比  贵寓开端：公司 2023-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析   过往债务践约情况   左证公司提供的企业信用论说，从2022年1月1日至公司本部（论说查询日：2025年5月13日）、子公 司九江天赐高新材料有限公司（论说查询日：2025年5月13日）、子公司江苏天赐高新材料有限公司（报 告查询日：2025年5月16日）不存在未结清不良类信贷纪录，公司本部不存在未结清不良类信贷纪录，已 结清信贷信息无不良类账户；公司公开刊行的种种债券均按期偿付利息，无到期未偿付或逾期偿付情况。   左证中国履行信息公开网，限制查询日（2025年6月11日），中证鹏元未发现公司被列入寰宇失信被 履行东谈主名单。   或有事项分析   限制2025年3月末，公司新增春联营企业九江杭氧天赐气体有限公司1（以下简称“杭氧天赐”）的担 保，担保余额为6,790万元，占当期末净金钱的0.51%，对外担保限制不大。 附录一 公司主要财务数据和财务筹划（团结口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 货币资金                  13.57     16.20     22.90     46.64 应收账款                  49.09     48.70     42.95     46.34 流动金钱共计               113.00    108.01     99.36    151.79 固定金钱                  76.34     77.54     73.95     43.81 非流动金钱共计              129.62    131.52    140.41    103.52 金钱统统                 242.62    239.53    239.77    255.31 短期告贷                  17.52     15.20     12.49      7.98 应付账款                  29.99     31.44     32.61     46.74 一年内到期的非流动欠债            6.05      4.24      4.33      1.94 流动欠债共计                60.11     58.76     59.44     85.28 恒久告贷                  11.38     10.41      8.94      7.76 应付债券                  34.39     34.13     33.02     31.89 恒久应付款                  0.00      0.00      0.00      0.00 非流动欠债共计               48.79     47.53     44.53     41.65 欠债共计                 108.90    106.29    103.97    126.93 总债务                   70.39     66.45     60.69     51.03 其中：短期债务               24.35     21.63     18.41     11.38 恒久债务                  46.04     44.82     42.27     39.65 整个者职权                133.72    133.25    135.80    128.38 营业收入                  34.89    125.18    154.05    223.17 营业利润                   1.85      6.65     23.43     68.72 净利润                    1.47      4.78     18.42     58.44 经营行径产生的现款流量净额         -1.22      8.82     22.74     41.64 投资行径产生的现款流量净额         -4.33    -10.11    -38.93    -51.07 筹资行径产生的现款流量净额          2.94     -5.30     -7.87     34.51 财务筹划            2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 EBITDA（亿元）               --     19.42     33.21     73.49 FFO（亿元）                  --     12.18     17.06     53.15 净债务（亿元）               26.01     25.05     13.61    -26.81 销售毛利率               19.21%     18.89%    25.92%    37.97% EBITDA 利润率               --    15.52%    21.56%    32.93% 总金钱答谢率                   --    3.61%     10.18%    35.24% 金钱欠债率               44.89%     44.37%    43.36%    49.72% 净债务/EBITDA               --      1.29      0.41     -0.36 EBITDA 利息保险倍数            --      9.01     17.08     97.04 总债务/总成本             34.49%     33.27%    30.89%    28.44% FFO/净债务                            --     48.61%        125.37%   -198.23% 经营行径现款流净额/净债务                  -4.71%     35.19%        167.11%   -155.30% 速动比率                             1.64       1.61           1.47       1.50 现款短期债务比                          1.86       2.06           2.75       7.22 贵寓开端：公司 2022-2024 年审计论说及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（限制 2025 年 3 月末） 贵寓开端：公司 2025 年一季度论说，中证鹏元整理 附录三 主要财务筹划贪图公式 筹划称呼            贪图公式 短期债务            短期告贷+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务休养项 恒久债务            恒久告贷+应付债券+其他恒久债务休养项 总债务             短期债务+恒久债务                 未受限货币资金+来往性金融金钱+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款类 现款类金钱                 金钱休养项 净债务             总债务-盈余现款 总成本             总债务+整个者职权                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-经管用度-研发用度+固定金钱折旧、油气 EBITDA          金钱折耗、出产性生物质产折旧+使用权金钱折旧+无形金钱摊销+恒久待摊用度摊销+                 其他不时性收入 EBITDA 利息保险倍数   EBITDA /（计入财务用度的利息开销+成本化利息开销） FFO             EBITDA-净利息开销-支付的各项税费 目田现款流（FCF）      经营行径产生的现款流（OCF）-成本开销 毛利率             （营业收入-营业成本） /营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA /营业收入×100% 总金钱答谢率          （利润总和+计入财务用度的利息开销）/（今年金钱总和+上年金钱总和）/2×100% 产权比率            总欠债/整个者职权共计×100% 金钱欠债率           总欠债/总金钱×100% 速动比率            （流动金钱-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类金钱/短期债务 附录四 信用品级标志及界说                     中恒久债务信用品级标志及界说 标志         界说 AAA        债务安全性极高，背约风险极低。 AA         债务安全性很高，背约风险很低。 A          债务安全性较高，背约风险较低。 BBB        债务安全性一般，背约风险一般。 BB         债务安全性较低，背约风险较高。 B          债务安全性低，背约风险高。 CCC        债务安全性很低，背约风险很高。 CC         债务安全性极低，背约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下品级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本品级。                     债务东谈主主体信用品级标志及界说 标志         界说 AAA        偿还债务的才气极强，基本不受不利经济环境的影响，背约风险极低。 AA         偿还债务的才气很强，受不利经济环境的影响不大，背约风险很低。 A          偿还债务才气较强，较易受不利经济环境的影响，背约风险较低。 BBB        偿还债务才气一般，受不利经济环境影响较大，背约风险一般。 BB         偿还债务才气较弱，受不利经济环境影响很大，背约风险较高。 B          偿还债务的才气较地面依赖于风雅的经济环境，背约风险很高。 CCC        偿还债务的才气卓著依赖于风雅的经济环境，背约风险极高。 CC         在收歇或重组时可赢得保护较小，基本不可保证偿还债务。  C         不可偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下品级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本品级。                     债务东谈主个体信用状态标志及界说 标志    界说 aaa   在不商量外部极端扶直的情况下，偿还债务的才气极强，基本不受不利经济环境的影响，背约风险极低。 aa    在不商量外部极端扶直的情况下，偿还债务的才气很强，受不利经济环境的影响不大，背约风险很低。 a     在不商量外部极端扶直的情况下，偿还债务才气较强，较易受不利经济环境的影响，背约风险较低。 bbb   在不商量外部极端扶直的情况下，偿还债务才气一般，受不利经济环境影响较大，背约风险一般。 bb    在不商量外部极端扶直的情况下，偿还债务才气较弱，受不利经济环境影响很大，背约风险较高。 b     在不商量外部极端扶直的情况下，偿还债务的才气较地面依赖于风雅的经济环境，背约风险很高。 ccc   在不商量外部极端扶直的情况下，偿还债务的才气卓著依赖于风雅的经济环境，背约风险极高。 cc    在不商量外部极端扶直的情况下，在收歇或重组时可赢得保护较小，基本不可保证偿还债务。  c       在不商量外部极端扶直的情况下，不可偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以下品级外，每一个信用品级可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本品级。                            猜测标志及界说 类型         界说 正面         存在积极要素，往常信用品级可能擢升。 稳定         情况稳定，往常信用品级大约不变。 负面         存在不利要素，往常信用品级可能裁汰。                        中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 通信地址：深圳市南山区深湾二路 82 号神州数码国际转变中心东塔 42 楼 T：0755-8287 2897 W：www.cspengyuan.com